I fondi tematici hanno rappresentato una delle aree più dinamiche del mercato del risparmio gestito nel corso degli ultimi anni. Uscendo dalla tradizionale dicotomia tra asset allocation su base geografica e asset allocation settoriale, i fondi tematici hanno offerto una nuova classificazione trasversale degli investimenti, raggruppati in macro-temi capaci di aggregare società di diversa provenienza geografica e settoriale.

In un mondo come quello dell’Asset Management, tradizionalmente avaro di vere e proprie innovazioni di prodotto, l’idea dei fondi tematici ha subito raccolto vasti consensi tra gli investitori per diverse ragioni.

Una prima ragione di successo, connaturata alla tipologia stessa dei fondi tematici, è l’alto potenziale di crescita che gli investimenti tematici offrono. I “temi” sviluppati nei fondi tematici sono legati a cambiamenti tecnologici, ambientali e socioeconomici ben definiti che lasciano presagire alti tassi di sviluppo per le società la cui operatività è collegata a questi temi.

Una seconda ragione, legata questa volta alla domanda dei fondi, è costituita dalla immediata percezione da parte degli investitori delle ragioni dell’appetibilità di questi prodotti. Tutti i macro-temi sfruttati nei fondi tematici sono infatti facilmente comprensibili dagli investitori e offrono una motivazione di investimento molto più tangibile di quella, ad esempio, di un’asset allocation geografica. Chi non vorrebbe essere investito nelle aree più dinamiche e con maggiori prospettive del mercato azionario globale? Senza contare che i temi proposti offrono, grazie anche alle strategie commerciali adottate, un’insidiosa connotazione di esclusività, ovviamente incompatibile con il successo di massa di alcuni di questi prodotti.

Una terza ragione di successo, questa volta nella prospettiva dell’offerta, è legata ai costi significativi che i gestori sono riusciti a caricare su molti di questi prodotti. In un contesto di mercato caratterizzato da forte competizione da parte di strumenti passivi e pseudopassivi  nel mondo dei fondi tradizionali, i fondi tematici attivi sono riusciti a sfuggire alla pressione competitiva sui costi proprio grazie alla novità che proponevano.

Naturalmente il successo commerciale di questi prodotti genera anche alcuni interrogativi.

Un primo interrogativo riguarda le modalità di inserimento di questi prodotti in un’asset allocation tradizionale, solitamente basata su una logica geografica. Proprio perché estranei alle tradizionali logiche geografiche e settoriali non è chiaro con quale criterio questi prodotti possano essere inseriti in portafoglio. Una soluzione potrebbe essere quella di spacchettare il fondo su logica geografica e/o settoriale, ma la cosa non è sempre fattibile o agevole. Una seconda soluzione, più semplice ma più pragmatica, è quella di allocare a questi prodotti una percentuale del portafoglio, definita in maniera esogena in una logica di buon senso, un po’ come spesso si è fatto in passato per molte forme di investimento alternative quali hedge funds o commodities o real estate. Un’ultima soluzione, infine, potrebbe essere quella di sviluppare un’asset allocation esclusivamente su base tematica. Il rischio principale di questa scelta potrebbe essere quello di non includere in portafoglio titoli che non sono classificati in alcuno dei temi utilizzati.

Un secondo interrogativo riguarda l’effettiva capacità di questi investimenti di generare un extra-rendimento rispetto al mercato, tenuto conto del livello di rischio. Non è difficile immaginare infatti, come il successo commerciale di questi prodotti costituisca in questa prospettiva un’arma a doppio taglio. Nel breve periodo la corsa ai tematici può provocare un apprezzamento dei titoli contenuti nei fondi, incentivando ulteriori  flussi di investimento in questi prodotti in un circolo temporaneamente virtuoso per l’investitore. Ma laddove questo processo finisse per generare valutazioni dei titoli slegate dai fondamentali è chiaro che nel tempo il circolo da virtuoso potrebbe mutarsi in vizioso, con repricing al ribasso dei titoli a sua volta rafforzato da flussi di uscita dai prodotti.

Se inoltre si dovesse dimostrare che le performance lusinghiere ottenute da molti di questi prodotti sono solo dovute all’assunzione di un elevato rischio di mercato sotto forma di beta elevato, ecco che le preoccupazioni in caso di scenari di mercato non favorevoli diverrebbero consistenti.

L’obiettivo primario della Tesi è stato studiare i rendimenti delle diverse categorie dei fondi tematici, approfondendo il loro rischio relativo ed assoluto e, soprattutto, la loro abilità nel produrre rendimenti anomali. A tale scopo, è stato creato un campione di 112 fondi tematici, per un AUM cumulativo di 313,71 miliardi di dollari, il quale rappresenta più della metà dell'intero universo tematico. I fondi tematici sono stati divisi in tre megatrend principali: Tecnologia e innovazione, cambiamenti sociodemografici e sostenibilità. In aggiunta, ogni megatrend è stato suddiviso a sua volta in diversi temi principali (sedici in totale), i quali sono tra i più rilevanti nel mercato e quelli che meglio rappresentano il campione di fondi.

Considerando che la stragrande maggioranza dei fondi tematici sono stati creati negli ultimi tre anni, seguendo il crescente appetito degli investitori per questi prodotti, è stato considerato un orizzonte temporale di soli cinque anni (settembre 2016 – agosto 2021) per studiare i loro rendimenti.

¹ Propria elaborazione da dati: www.bloomberg.com

La tabella sopra riportata mostra le sedici categorie, l’indice S&P500 e il campione complessivo denominato Thematic in ordine decrescente di rendimento. Si può immediatamente notare che le performance annuali sono tra loro molto eterogenee e, in media, notevolmente elevate. La categoria con il ritorno medio annuale maggiore, su cinque anni, è Innovation (47,3%). Il fondo preponderante di questo trend è l'ARK innovation ETF, il più grande fondo tematico, diventato popolare per i suoi rendimenti eccezionali degli ultimi anni. Inoltre, le categorie che hanno raggiunto le performance più elevate appartengo principalmente al megatrend Tecnologia & Innovazione.

Il Tracking Error – differenza tra rendimento del fondo e rendimento dell’indice –  calcolato usando come benchmark di riferimento l’S&P500 è positivo per undici categorie su sedici ed evidenzia che la maggioranza dei trend è stato capace di sovraperformare l’indice nel periodo considerato. Infatti, il campione complessivo tematico ha ottenuto un ritorno medio annuale del 25,65% superando significativamente l'S&P500 che nello stesso orizzonte temporale ha ottenuto un rendimento annuale medio del 17,08%.  

² Propria elaborazione da dati: www.bloomberg.com

Analizzando la volatilità dei rendimenti delle categorie nella tabella in alto, si evince un elevato rischio assoluto nei fondi tematici. Infatti, considerando che la deviazione standard registrata dall'S&P500 su un orizzonte di cinque anni è del 14,95%, solo due categorie, Health and Water, hanno una volatilità inferiore al mercato.

Inoltre, la  Tracking Error Volatility – volatilità dei rendimenti attivi e misura di attivismo dei diversi trend – è particolarmente elevata. Infatti, il campione complessivo registra una rischiosità differenziale annuale dell'8%, indicando un livello relativamente alto di attivismo dei gestori di fondi tematici ma anche un considerevole rischio relativo.

Infine, ci sono altre fonti di rischio, principalmente legate all’innovativo approccio di asset allocation di questi fondi, da considerare quando si analizza il rischio complessivo degli investimenti tematici. Ad esempio, c'è un significativo rischio di liquidità per i fondi che investono in categorie molto specifiche, considerando che per ogni nuovo inflow i gestori sono obbligati ad aumentare le quote possedute nelle singole società per restare allineati al tema del fondo.

³ Propria elaborazione da dati: www.bloomberg.com

Nonostante i fondi tematici, come abbiamo visto, abbiano un rischio considerevolmente più elevato rispetto all’indice americano, analizzando questa rappresentazione, possiamo notare che anche in termini di risk-adjusted performance le diverse categorie tematiche, in media, sovraperformano l’S&P500. In particolare, il campione complessivo ha uno Sharpe Ratio di 1,35 contro l’1,06 dell’indice. L’Information Ratio raggiunto dai gestori è anch’esso notevole, 0,96 in media.

Per indagare se le categorie tematiche sono in grado di realizzare un Alpha staticamente significativo è stato utilizzato il modello Fama-French five-factor al quale è stato aggiunto anche il fattore Momentum. I fattori analizzati sono quindi market, size, value, profitability, investment e momentum.  Nella tabella sottostante, possiamo vedere i coefficienti Alpha ed i correspettivi P-value di significatività delle diverse categorie e dal campione tematico complessivo.

⁴ Propria elaborazione da dati: www.bloomberg.com

Osserviamo che anche se solo quattro categorie (su sedici) nel nostro campione hanno avuto un Alpha negativo, appena tre di esse: Internet, Technology e Other sono state in grado di produrre un Alpha positivo che sia anche statisticamente significativo. Al contrario, il campione tematico complessivo ha raggiunto un alpha mensile positivo significativo dello 0,35% (4,28% annuo), sottolineando che, in media, i gestori di fondi tematici sono stati in grado di produrre rendimenti anomali. Gli Alpha medi mensili raggiunti dalle categorie Other e Social-Demographics, le quali sono le meno correlate con gli altri trend e con l’indice, sono particolarmente elevati, rispettivamente dell'1,06% e dello 0,81%.

Per quanto riguarda l'esposizione ai sei fattori del modello, analizzando i risultati si può affermare che i fondi tematici sono variamente esposti ai diversi fattori. Il fattore market è estremamente significativo in tutti i diciassette modelli. Come previsto, i coefficienti sono tutti positivi, elevati e statisticamente significativi il che rappresenta un'elevata relazione positiva tra i rendimenti del mercato e quelli dei fondi tematici.

Volendo semplificare, possiamo affermare che una delle principali conclusioni di questo lavoro è che una fetta significativa dei risultati positivi conseguiti da alcune categorie di prodotti tematici deriva da un Beta elevato rispetto al mercato più che da una genuina generazione di Alpha. Questo ovviamente può generare preoccupazione in ipotesi di andamenti di mercato meno favorevoli di quelli del periodo analizzato in questo lavoro.

⁵ Propria elaborazione da dati: www.bloomberg.com

Il size factor è significativo solo per tre categorie. I coefficienti sono principalmente positivi, come ci si aspettava, dato che i fondi tematici investono principalmente in azioni con una market cap medio-piccola. Invece, i fattori value, profitability e investment sono significativi per la maggioranza delle categorie e per l’intero campione tematico. I coefficienti in questo caso sono negativi, il che significa che i fondi investono principalmente in azioni con un basso rapporto book to market, con una bassa profittabilità e una politica di investimenti aggressiva. Anche questi risultati sono in linea con le aspettative, considerando che i fondi tematici investono principalmente in titoli growth. Infine, possiamo notare che il fattore Momentum è scarsamente significativo, essendo statisticamente rilevante solo per la categoria consumer.

Per concludere, possiamo affermare che i fondi tematici tendono a sovraperformare significativamente l'indice di mercato (S&P500), sia in termini di rendimenti assoluti, che di redimenti aggiustati per il rischio. Tuttavia, analizzando la volatilità dei ritorni e la Tracking Error Volatility, è emerso che i fondi tematici tendono ad avere un considerevole rischio assoluto così come un elevato rischio relativo rispetto al mercato. Infine, per quanto riguarda la capacità dei gestori di produrre un rendimento anomalo dobbiamo considerare due risultati contrastanti: mentre il campione tematico complessivo riesce a produrre un alpha positivo e statisticamente significativo, solo tre categorie su sedici sono capaci di fare altrettanto. La probabilità di scegliere un fondo che genera un rendimento anomalo positivo dipende quindi fortemente dalla categoria scelta.